944 billones de razones por las cuales la Fed está rescatando en silencio los fondos de cobertura

El viernes, el presidente de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari, quien solo dos meses antes hizo una propuesta sorprendente cuando dijo que era hora de que la Fed retomara lo que la URSS había dejado y comenzara a redistribuir la riqueza ( al menos Kashkari eligió la entidad adecuada: ya que la Fed ha lanzado una planificación central en los mercados de capital de los EE. UU., También sería apropiado en la república bananera en que se ha convertido EE. UU. , que la misma Fed también decida quién obtiene cuánto y se omite por completo la farsa de democracia / libre empresa / libre mercado ) emitió un desafío a los " conspiradores de QE " que aparentemente ahora también incluye a su colega del FOMC (y antiguo compañero de trabajo de Goldman Sachs), Robert Kaplan, en el que dijo "Los conspiradores de QE pueden decir que todo se trata del crecimiento del balance. Alguien explica cómo cambiar un instrumento libre de riesgo a corto plazo (reservas) por otro instrumento libre de riesgo a corto plazo (t-bill) conduce a la revaloración del patrimonio. No lo veo "


Para deleite de Kashkari, quien este año vota y decide el futuro de la política monetaria de los Estados Unidos, pero desconoce por completo cómo funciona realmente la tubería debajo de los mercados de capitales de los Estados Unidos, lo hicimos para su beneficio el viernes , aunque ciertamente no teníamos después de todo, el " banco central de los bancos centrales" , el Banco de Pagos Internacionales, hizo un trabajo mucho mejor de lo que podríamos en su informe del 8 de diciembre, " Estrés de septiembre en los mercados de repos en dólares: ¿pasajero o estructural ?", que explicó no solo por qué el desastre del repos de septiembre tuvo lugar en el lado de la oferta (es decir, la repentina escasez de liquidez mediada por JPMorgan en los "4 principales"bancos comerciales que les impidieron prestaren el mercado de repos) ...

... pero también en el lado de la demanda, que , como explicó Claudo Borio, jefe del departamento monetario y económico del BPI, fue el resultado de "una gran demanda de fondos garantizados (repos) de instituciones financieras no bancarias, como los fondos de cobertura muy comprometido en el apalancamiento de las operaciones de valor relativo " .


Por cierto, abrigamos una ligera sospecha de que Kashkari, quien también admitió haber "encontrado diversión al criticar con agujas llamándolos conspiradores u goldbugs" (que es una declaración deliciosamente irónica para una persona responsable de la burbuja de activos más grande de la historia, y que somos nosotros confía en que en 1-2 años le encantaría retractarse), estaba siendo falso y sabe exactamente cómo la Fed está afectando a los mercados, porque en lo que quizás fue la noticia más importante la semana pasada que pasó desapercibida, el WSJ informó que la Fed estaba considerando prestar efectivo directamente a, es decir, rescatar fondos de cobertura, o como lo expresamos, "los funcionarios de la Fed están considerando una nueva herramienta para aliviar el estrés del mercado de repos:es decir, eludir completamente el sistema existente y prestar efectivo directamente a bancos más pequeños, corredores de valores y fondos de cobertura a través de la cámara de compensación del mercado de repos, la Corporación de Compensación de Ingresos Fijos o FICC . "


Y así, una vez más, llegamos al problema real en cuestión, es decir , el rescate de esos fondos de cobertura que incluso el BIS dijo que estaban al borde del fracaso si el mercado de repos no se hubiera descongelado, y de lo que la Fed era muy consciente, y tuvo el apalancamiento masivo bajo el cual algunos fondos de cobertura operan colapsados, lo que obligó a una cascada de liquidación sin precedentes .

Por cierto, son los fondos de cobertura repo que utilizan el mecanismo de transmisión de la política monetaria de la Reserva Federal y la fuente de tanta confusión de Neel Kashkari. Afortunadamente para Neel, y todos los demás aún confundidos, el BIS también explicó eso:

Los cambios en los préstamos y préstamos de recompra por parte de participantes no bancarios también pueden haber jugado un papel en el aumento de la tasa de recompra. Los comentarios del mercado sugieren que, en los trimestres anteriores, los jugadores apalancados (por ejemplo, los fondos de cobertura) aumentaron su demanda de repositorios del Tesoro para financiar operaciones de arbitraje entre bonos en efectivo y derivados .

Y ahí lo tiene: cuando se financian adecuadamente, los repos emitidos por los bancos comerciales son fundamentales para preservar y aumentar los precios de riesgo, a través de las operaciones de pares de fondos de cobertura apalancados; de hecho, como señaló el FT en diciembre , "una estrategia de fondos de cobertura cada vez más popular implica comprar bonos del Tesoro de EE. UU. mientras se venden contratos de derivados equivalentes, como futuros de tasas de interés y embolsarse el arb, o la diferencia de precio entre los dos".


Si bien por sí solo este comercio no es muy rentable, dada la estrecha relación en el precio entre los dos lados del comercio. Pero como LTCM sabe demasiado bien, para eso es el apalancamiento. Montones y montones y montones de apalancamiento. Y cuando el mercado de repos se incautó en septiembre, el riesgo era que todo este apalancamiento se retirara, forzando una ola de liquidación sin precedentes en el mundo de los fondos de cobertura masivamente apalancados.


De ahí la necesidad de una intervención de emergencia de liquidez por parte de la Fed.

Pero, como señaló el WSJ, no se trata solo de preservar un puñado de fondos de cobertura: fundamentalmente, la base misma del sistema financiero de EE. UU. Estuvo repentinamente en riesgo, y con la Fed apuntando repentinamente a inyecciones de liquidez en los centros de información, se hizo evidente de inmediato qué es lo más débil el enlace era : los propios centros de intercambio de información .


Esta no es la primera vez que discutimos las cámaras de compensación como el eslabón más débil del sistema financiero de los Estados Unidos. Como recordatorio, la tesis de "granizo" del súper bajista CIO de Horseman Global, Russel Clark (que en 2019 bajó un récord del 35%) es que las cámaras de compensación se derrumbarán a medida que se drene la liquidez del mercado:

LCH afirma haber realizado un billón de operaciones de compresión o compensación en el último año, esto es más del doble de la noción de todos los derivados de tasas de interés pendientes. Si los márgenes iniciales aumentan significativamente, los únicos activos que verán una oferta serán efectivo, tesorerías estadounidenses, JGB, Bunds, yenes y francos suizos. Todo lo demás probablemente enfrentará presión de venta. Si una cámara de compensación importante fallara debido a la falla de dos contrapartes, entonces muchas coberturas despejadas centralmente también fallarán. Si esto sucede, no recibirá el efectivo de su cobertura bajista, ya que la contraparte se ha arruinado y la cámara de compensación debe pagar con su propio capital o incluso ser recapitalizada.

Para aquellos confundidos, aquí hay otra introducción rápida sobre las cámaras de compensación de la carta de noviembre de Horseman a los clientes:

Las cámaras de compensación se han convertido en el centro del sistema financiero, pero no soportan el costo de los errores que cometen en los riesgos de fijación de precios. Esto es asumido por otros miembros de la cámara de compensación. Pero lo que la nota del BPI y la nota emitida por los bancos y otros usuarios de las cámaras de compensación deja en claro es que el mercado se ha vuelto muy direccional, con bancos que suministran liquidez al mercado de repos, mientras que los fondos apalancados están tomando liquidez (hasta 2017 los bancos estaban tomando liquidez) del sistema). Como la casi bancarrota de una cámara de compensación destacó el año pasado, son otros miembros los que corren el riesgo cuando las cosas van mal, y por lo tanto, los grandes bancos estadounidenses han actuado racionalmente para reducir la liquidez del mercado de repos, lo que por supuesto obligó a la Reserva Federal Actuar.

Y como las cosas se ponen un poco confusas, resumamos aquí lo que sabemos:

La crisis de repo fue el resultado de un déficit de liquidez en los "4 principales bancos", precipitado por el drenaje de JPMorgan de más de $ 100BN en liquidez del mercado de repos (un movimiento inteligente, que finalmente obligó a la Fed a lanzar QE4, y ayudó a JPM a informar su máximo rendimiento). año rentable registrado)La Fed abordó el "lado de la oferta" de la crisis del repos de septiembre inyectando más de $ 400BN en liquidez para reponer los niveles de reserva bancaria, primero a través del repositorio y luego a través de T-Bill POMO, es decir, QE4.La Fed aún no ha abordado el "lado de la demanda" de la crisis del repos de septiembre, es decir, el mecanismo de transmisión del mercado que es intermediado por los fondos de cobertura. Y es aquí donde, como informó el WSJ, la Fed está contemplando proporcionar liquidez directamente a los fondos de cobertura para evitar un colapso sistémico durante la próxima crisis de repos, siempre que pueda atacar.


Pero volviendo al tema de la cámara de compensación, ¿cómo se relacionan estos con el posible fracaso de un puñado de fondos de cobertura (masivos)? Bueno, tenemos una explicación para eso también, y una vez más proviene de Horseman Russell Clark, quien en su última carta a los pocos clientes que le queda (lo cual es una lástima, porque a pesar de su pésimo desempeño en 2019, uno puede discutir que Clark es uno de los mejores inversores de su generación, pero que pronto se quedará sin trabajo debido a la interminable intervención del banco central), escribe que "desde 2016, se ha vuelto mucho más difícil de acortar. Hay dos razones. Una Estas tasas de interés negativas han justificado casi cualquier cantidad de riesgo de inversión, ya que poseer un activo seguro le costará en términos reales.El segundo es que la mala inversión ha pasado de una mala inversión en activos reales a una mala inversión en estructuras financieras que realmente impulsan los mercados antes de colapsarlos ".


¿Cómo es eso relevante para las cámaras de compensación ... así los fondos de cobertura ... así el repositorio ... la liquidez ... la Fed ... así la QE4? Clark explica:

En 2019 hubo muchas señales de que los japoneses tal vez estaban comenzando a alejarse de los mercados de deuda de EE. UU., Lo que me hizo muy bajista. Sin embargo, la deuda corporativa de los Estados Unidos continuó operando muy bien, lo que finalmente fue el principal apoyo para los mercados estadounidenses. A medida que miraba cada vez más de cerca a las cámaras de compensación, me di cuenta de la forma en que ponían en riesgo el riesgo, y el apalancamiento proporcionado a través de la compresión, significaba que eran la grasa que mantenía operando los mercados de deuda de los EE. UU.

Esto nos lleva al límite, es decir, la razón por la cual las cámaras de compensación han surgido como el eslabón más débil en el monstruo de Frankenstein de un mercado que la Fed ha creado en la última década, y por qué la Fed se está preparando silenciosamente para respaldar los fondos de cobertura y las cámaras de compensación. ellos mismos durante la próxima crisis. O más bien 944 billones de razones. Aquí está la conclusión de Clark:

Los reguladores, las cámaras de compensación y los bancos centrales han publicado notas que dicen que las cámaras de compensación están a salvo y que los problemas en el intercambio sueco en 2018 se debieron a un comerciante deshonesto. Pero cuando los principales clientes de las cámaras de compensación , los bancos, dicen que hay un problema, entonces sospecho que tienen razón. Pasé el período de Navidad tratando de demostrar que la compresión es peligrosa, y la mejor pepita de la que pude provenir fue de la mayor cámara de compensación de tasas de interés del mundo, LCH. En un panfleto en su sitio web, promoviendo los beneficios de "Compression with Swap Clear", en los 12 meses hasta octubre de 2019, LCH hizo un récord de 944 billones de dólares (11 veces el PIB mundial) de compresión . LCH también proporciona una estimación de la cantidad de capital que este miembro ahorró (es decir, bancos) en Basilea III, un principesco 37 millones de dólares. Para reafirmar, USD 944 billones de compresión, produjo a los bancos USD 37 millones de ahorro de capital regulatorio .

Lo que lleva a la pregunta de 944 billones de dólares formulada por el CIO de Horseman: "Si los bancos no se están beneficiando, ¿quién es?"

Su respuesta:

"Aproveche los fondos con enormes posiciones en derivados de tasas de interés. ¿Y quién está en peligro si explotan? Los grandes bancos que están al otro lado del comercio, ya que se verían obligados a recapitalizar las cámaras de compensación " .

En otras palabras, si se drena suficiente liquidez, la destrucción mutua asegurada entre fondos y bancos seguirá casi instantáneamente. Y dado que los bancos ahora son conscientes del riesgo y están tratando de reducir su exposición, es muy difícil, si no imposible, ver cómo se puede deshacer "sin desencadenar todas las otras estructuras financieras malas y la mala inversión que QE ha producido".


También explica por qué la Fed tuvo que involucrarse, si bajo el pretexto de salvar el mercado de repos, cuando en realidad la Fed rescató nuevamente a los bancos y apalancó fondos que enfrentan pérdidas por billones de dólares en caso de que una cámara de compensación cayera, dado que la cascada de eventos resultantes conduciría a un efecto dominó en el que una contraparte fallaba y una cámara de compensación tras otra debe ser rescatada, inicialmente por los bancos, y finalmente por la Fed.


Y ahí lo tienen: mientras que la crisis de repos de septiembre fue representada fundamentalmente por la Reserva Federal como una de reservas insuficientes, y el QE4 resultante fue pintado por Powell simplemente como un ejercicio de "gestión de reservas", la verdadera razón por la cual la Fed intervino tan decisivamente fue para evitar una secuencia en cascada de fallas de los fondos de cobertura que no solo habrían provocado el colapso del mercado, ya que los fondos se vieron obligados a liquidar todas las posiciones una vez que se apalancó el apalancamiento de hasta 10x (ver cuadro anterior), sino que culminaría en la falla de uno o Más cámaras de compensación. Es por eso que ahora que la Fed ha intervenido y respaldado este eslabón más débil, las acciones siguen alcanzando nuevos máximos históricos.


En cuanto a la " punzada de críticos" infantil del Sr. Kashkari , si después de leer lo anterior todavía no comprende lo que está sucediendo, tenemos una sugerencia: anuncie el lunes que la Fed ya no inyectará $ 100 mil millones en liquidez cada mes a través de un repositorio y POMO, y ver qué pasa con el mercado de valores. Después de todo, las acciones de la Reserva Federal, o en este caso la falta de ellas, no conducen a una "revaloración de capital", ¿verdad?

fuente: https://www.zerohedge.com/markets/944-trillion-reasons-why-fed-quietly-bailing-out-hedge-funds

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